2025年4月10日，深交所上市委将审议山东山大电力技术股份有限公司(下称“山大电力”)的创业板IPO申请。消息一出做股票配资，资本市场瞬间炸锅——这家背靠山东大学、号称“电力监测专家”的企业，IPO之路已历时近两年，历经三轮问询仍争议不断。网友的评论两极分化：有人将其视为“智能电网隐形冠军”，更多人则质疑其“业绩靠输血、技术吃老本、风险暗流涌动”。
从财务数据看，山大电力似乎交出了一份漂亮的成绩单：2020年至2024年，营收从4.36亿元攀升至6.58亿元，年复合增长率17.3%；净利润从7617万元增至1.27亿元，四年翻番。但细究招股书和监管问询函，深交所连续三轮追问的焦点始终围绕“成长性存疑未达创业板标准”“利润真实性”和“技术含金量不足”、隐瞒披露，高管兼职违规等死穴。这家头顶“国家级专精特新小巨人”光环的企业，究竟是价值洼地还是资本陷阱？
净利润“注水术”：政府输血税收优惠撑起3至5成利润
山大电力的利润表藏着一个不能说的秘密——政府补助和税收优惠构成了利润增长的“隐形支柱”。从2020-2024年，与企业日常活动有关的政府补助的金额分别为2312万元、806万元、2224万元、2,428.64万元和2,267.50万元，
而另一项税收优惠金额也比较大，2021-2024公司享受述税收优惠减免的金额分别为 1,385.65 万元、2,477.24万元、3,262.97万元和3,257.42万元，分别占当期利润总额的16.17%、28.22%、27.93%和22.63%。
而同期2020-2024年净利润8124万元、7618万元、7699万元、1.03亿元、1.27亿元，以此计算，这些年，山大电力依靠政府输血税收优惠撑起3至5成利润。
这种“政策依赖症”在招股书中被轻描淡写为“行业共性”，但对比同行，智洋创新、科汇股份等企业的税收优惠占比均不足15%，山大电力的利润结构显然异常脆弱。
深交所的质疑也直指其另一处要害，例如2023年公司扣非净利润增速突然从1.06%跃升至33.53%，但同期营收增速仅14.8%，利润增速与营收增速背离的“奇迹”从何而来？答案藏在费用操控里——当年销售费用率从15.2%骤降至13.95%，研发费用率则从7.1%压降到6.84%，通过“节衣缩食”硬生生挤出1200万元利润。这种“寅吃卯粮”的财技，能否支撑上市后的持续增长？
山大电力的利润原来就是这么涨起来的，只是表面的数字却掩盖不住注水的事实。
成长性“裸泳”：创业板定位的致命硬伤
尽管山大电力选择创业板第二套上市标准(近两年净利润均超1亿元)，但其核心指标与创业板“三创四新”定位严重脱节。近三年营收复合增长率17.3%，远低于2024年创业板新标准营业收入25%的新门槛，即使是旧门槛20%也未达标；在未达到标准的情况下，能否过关？
另一方面，公司近三年毛利率分别为41.24%、43.62%、43.63%，而行业均值分别为25.65%、27.75%、25.27%，远高于行业均值，这是怎么做到的，除了上文中说的压缩销售费用率，，实则暗藏玄机，以2023年毛利率43.6%为例，看似亮眼——同行毛利率均值仅28.1%，而山大电力的高毛利建立在对国家电网的绝对依赖上(69%收入来自单一客户)。这种“把鸡蛋放在一个篮子里”的商业模式，在深交所问询中被多次拷问：当国家电网推行供应商多元化(2022-2024年新增774家供应商)，山大电力能否守住阵地？
创业板讲究的是三创四新，但技术层面的短板更为致命。公司44项发明专利中，近三年新增仅5项；核心产品故障录波装置技术迭代周期长达5-8年，远慢于行业龙头的3-5年。研发投入的“摆烂”趋势更令人忧心——2023年研发费用率6.84%，不足同行智洋创新(9.2%)的3/4，甚至低于销售费用率(13.95%)。当华为、宁德时代等巨头通过数字孪生、AI诊断技术颠覆电力监测行业时，靠2020年前技术打江山的山大电力，拿什么说服投资者？
数据和信息披露“罗生门”：招股书里的隐秘角落
翻遍300多页招股书，至少三处数据矛盾难以自圆其说。其一，关于国家电网依赖度：2023年非公开投标销售占比从20.9%猛增至45.26%，但招股书对此的解释仅模糊表述为“客户指定采购”；其二，存货周转率1.47次/年(行业均值2.63次)，公司声称“项目制生产特性导致”，但同期营收增速17.3%与存货增速28%的剪刀差，暴露了库存积压的真相；最蹊跷的是2019年济南税务稽查处罚(处罚号437366号)的“消失”——天眼查显示该处罚存在，招股书却只字未提，这种选择性信披是否构成重大遗漏？
更隐秘的风险藏在人事关系里。公司实际控制人为山东大学，7名高管中有4人曾在山大任职，且社保至今由校方代缴。这不禁让人想起2023年某高校上市公司爆出的“双重薪酬”丑闻——若高管同时领取大学工资和企业薪酬，是否违反《事业单位工作人员兼职规定》？尽管公司声称“已办理兼职审批”，但未披露具体批复文件，这种“灰色操作”恐成上市后的爆雷点。
事实上，我国高校等事业单位的兼职一开始并未放开，是逐步放开的。以董事长张波为例，1984年7月至2023年10月，历任山东工业大学(现山东大学)讲师、副教授、教授、硕士生导师；1992年10月至2001年4月，曾任山东工业大学电力高新技术开发公司总经理；2001年4月至2022年9月，历任公司(包括其前身)董事、总经理；2022年9月至今，担任公司董事长。从简历看出，1984年7月就在高校任职，1992年10月开始在企业兼职，是否符合当时的规定？有法律依据吗？而且现在马上要上市，吃着双份工资同时，却由国家事业单位代缴社保，是否合规？
轻资产“谜题”：营收背后的空壳疑云
固定资产与营收规模的严重失衡，撕开了山大电力商业模式的另一道裂缝。2023年6月底，山大电力固定资产原值为2714.09万元，账面价值为569.19万元。除去房产外，公司机器设备账面价值为170.95万元；运输设备为39.89万元；电子设备及其他为260.27万元，到了2024年底，公司固定资产原值1.97亿元，账面价值1.71亿元，不到半年就涨了6倍和29倍，这是怎么做到的？主要依靠房屋及建筑物？在房地产大幅贬值的今天，难道山大电力的房子不到半年却呈大幅翻倍？这不是笑话么。
而且2023年6月569万元固定资产，却支撑起当年6.58亿元营收。对比同行，智洋创新固定资产占比18%、科汇股份21%，山大电力的“轻资产”模式显得格格不入。深挖生产链条，其核心产品故障录波装置的外协加工比例达35%，关键芯片依赖德州仪器、赛灵思等外企。这种“贴牌生产”模式虽然降低了重投入，但也导致毛利率波动剧烈(2022年暴跌5.5个百分点)，更埋下“卡脖子”风险——当美国升级半导体出口管制时，库存仅够维持3个月生产的山大电力，如何应对供应链危机？
4月10日的上市委会议上，委员们需要监察的不仅是山大电力的合规性，更是创业板坚守“三创四新”底线的决心。而对于普通投资者，或许该重温巴菲特那句忠告：“只有当潮水退去时做股票配资，才知道谁在裸泳。”